华帝股份,何时迎来“觉醒年代”?

文 / 七公

出品 / 节点财经

2018年至今,老牌厨电企业华帝股份(002035.SZ)在资本市场的表现不太理想,其股价一路从两位数区间下滑至个位数,并在2021年四季度创出近五年新低。

进入2022年后,虽然房地产政策环境略有回暖,A股家电板块“春江水暖鸭先知”,也悄然开启一波主升浪,诸如美的集团、格力股份、老板电器等股票纷纷迎来短暂的复苏周期,但华帝股份的“觉醒”迹象并不明显。

而在二级市场,截至2021年12月31日,共有1只基金的十大重仓股中持有华帝股份,合计持有29.79万股,环比上季度降低89.31%;持股市值189.46万元,比上季度末减少1689.21万元,在所有基金重仓股中排名200名之后。

华帝股份为何被市场抛弃?一切从基本面说起。

/ 01 /

股价不振背后的业绩变化

拉长时间轴看,华帝股份的业绩已经在走下坡路。2018年-2020年,公司营收从60.95亿元减少至43.6亿元,归母净利润从6.77亿元减少至4.08亿元,股价支撑力度趋弱。

2021年前三季度,华帝股份实现营业收入39.65亿元,同比增长33.37%;对应归母净利润2.78亿元,同比仅提升1.88%。相较疫情之前2019年同期,其营收和归属净利润仍有超3亿元、近2.4亿的差距,说明经营承压状况如故。

其中,单三季度营收13.06亿元,同比微增0.04%,较2019年Q3下降2.83%,归母净利润 0.38亿元,同比下降64.52%,较2019年Q3下降68.85%。

对比同赛道的老板电器,尽管后者在2021年Q3因营收和归属净利润增速13.65%、8.14%,较二季度大幅放缓而遭到市场“爆锤”,但财务呈现还是比华帝股份好了很多。

分析原因,业界习惯套用的有两条:2020年第一、二季度受到抑制的消费在第三季度爆发,导致2021年的同比基数较高,影响了增长率;上游主要原材料冷轧板、不锈钢板、玻璃等大幅涨价且持续时间较长,削弱盈利能力。

梳理华帝股份的业绩变化,第一条显然不适用。因为公司在2020年各个季度,营收和净利润都在节节败退,所以这个“背锅侠”不能让同比基数高来当,问题还在于产品竞争力。

另有数据佐证,据奥维云网统计,2021年Q3,油烟机品类,行业线上和线下均价分别同比上涨182、308元,而华帝股份为-55、+145 元;燃气灶品类,行业线上和线下价格分别同比上涨92元、154元,华帝股份为-73、+64 元。

由此可见,在成本上行压力下,行业广泛采取提价措施。

华帝股份在线下小幅跟涨,但涨价幅度低于行业平均水平,同时又在线上开启降价模式。这在一定程度上解释了公司的产品竞争力,以及在需求端的议价能力,当然也不排除通过牺牲利润抢占市场的野心。

不过,降价的结果却很分化。2021年Q3,华帝股份油烟机品类在线上的销售额、销售量分别增长30.71%、34%,燃气灶品类则在全渠道出现销售额和销售量倒退。

总体来说,华帝股份的业绩没有展现出太多向好的信号,毛、净利率有进一步恶化的趋势,股价低迷在情理之中,但抽丝剥茧,也不乏一两处亮点。

比如2021年前三季度,公司应收账款周转天数从上年同期的80.05天降至54.13天,资金回笼加速;Q3应收账款+票据环比年中减少2.4 亿元,经营活动产生的现金流量净额为2.03 亿元,同比增加5796.5%,流动性充裕,运营能力有所改善。

/ 02 /

华帝股份的“铠甲”与“软肋”

作为厨卫家电行业的较早进入者,华帝股份与老板、万和、万家乐共享“厨电四强”美誉,受益于数十年来在产品品牌、服务能力、技术与研发等方面积累的良好口碑,成为实力强悍的一角。

奥维云网全渠道推总数显示,2021年上半年,华帝股份油烟机、燃气灶、燃气热水器、电热水器市场规模分别同比上涨23%、15%、25%、14%,集成灶、洗碗机、嵌入式复合机市场规模分别同比上涨73%、25%、53%,主营业务基本盘维持大致稳定。

然而,在看似坚固的“铠甲”里面,华帝股份的“软肋”也很突出:品类单一,收入来源有限;渠道变革,任重道远。

从财报披露的数据看,华帝股份的营收主要来自于油烟机和燃气灶,两者合计占到总营收的6成以上。2021年上半年,该两大品类的收入占比分别为37.57%、24.48%。

就业务结构而言,华帝股份和老板电器非常相像,大单品顶起三分之二片天,但相比老板电器油烟机和燃气灶总计高达8成的贡献,华帝股份相对均衡一些。

一般来说,在行业萌芽期至成长期,单一化有助于集中优势资源,在某一领域快速做大,为“马太效应”铺陈叙事。

但在行业步入成熟期后,由于产品保有量趋于饱和,销售增长率放缓,“天花板”近在咫尺,公司的成长兑现会受到限制。

事实上,自2017年起,油烟机和燃气灶细分市场就缓慢迈入“老龄化”。2021年上半年,油烟机零售量和零售额同比2019年上半年下滑10.2%、6.0%;燃气灶零售量和零售额同比2019年同期下滑15.2%、6.2%。

图源:首创证券研报

在消费疲软的背景下,华帝股份必须要找到新的增长点。

此外,油烟机和燃气灶属于耐用消费品,产品竞争力之外,渠道的竞争力也很关键。

华帝股份因2015年控制权“宫斗”事件,造成了大批领导人才和经销商的波动,渠道影响力大受冲击。也正是在这一年,老板电器挟“千人合伙人计划”出击,推动各地分公司下沉,为超越对手奠定基础。

节点财经注意到,华帝股份最近几年一直在尝试走出渠道阵痛,包括加速渠道扁平化进度,引导代理商向服务商、运营商转型;开拓抖音、快手、拼多多等线上渠道;进驻红星美凯龙、居然之家等大卖场。

成效肯定也是有的。2021年上半年,公司线上渠道收入和线下渠道收入分别取得了65.53%、46.37%的增长。

但落在更具体的指标上,2015年-2021年三季度末,华帝股份的存货规模从2.76亿元扩大到9.79亿元,存货周转天数从43.18天拉长到95.77天,或能揣摩出几丝艰难的味道。

/ 03 /

厨电“黑铁时代”

新的成长曲线如何画?

万科是地产界公认的嗅觉敏锐,危机感强的代表,郁亮从“黄金时代”到“白银时代”,前几天直接跳过“青铜时代”,把词儿整到了“黑铁时代”。

往小里说,这是郁亮对地产一家的思考;往大了说,这是对所有地产产业链上的“蚂蚱”的启迪:未来的日子只会越来越难过。

但这是否意味着华帝股份所在的赛道就日薄西山,没有出路了呢?我们在厨电领域的投资就找不到赚钱的缝隙了呢?倒也不尽然。

在节点财经看来,在不脱离原本赛道的前提下,对成熟期市场的突围可以首先考虑价的因素。

就像白酒、服装、调味品、食用油等,量已经不增长甚至负增长了,但价格中枢一直在上移,也能驱动业内公司业绩向上。

顺应经济增长和消费升级潮流,华帝股份副总裁曾在2017年豪言:三年内占据高端厨电15%的市场份额,高端化亦是公司每年财报提及的要点。

相关数据显示,2015-2019年,华帝与老板、方太的终端价差从1473元、1660元逐步缩小到888元、890元。2021年一季度,华帝高端产品占比较上年同期提升6.1个百分点,达到9.9%。

站在长视角看,打造高端品牌形象,有利于华帝股份构建差异化的竞争壁垒;但短期内,根植于产品力、品牌力、渠道力等联动的综合战斗力,华帝股份孰难撼动老板和方太的高端地位。

其次,即便厨电行业整体遇冷,但其中的某些细小支流正方兴未艾,蕴含“黑马”潜质,比如洗碗机,蒸烤一体机,集吸油烟机、燃气灶、消毒柜、储藏柜等多种功能于一体的集成灶等,甚至被机构视为带领厨电企业穿越周期的动力。

图源:首创证券研报

据中怡康统计,2015- 2020 年,我国洗碗机零售额市场规模从9.7亿元增加至87亿元,CAGR为55.08%;集成灶零售额市场规模从48.8亿元增长至181 亿元,CAGR为29.97%。增速均远高于油烟机和燃气灶。

华帝股份这边,洗碗机、蒸烤一体机、集成灶也是重点布局的对象。

财报显示,2021年上半年,其洗碗机、蒸烤一体机、集成灶收入同比增速分别为72.23%、51.25%、437.95%,各自占营收的比重为1.3%、1.72%、0.82%。

作为站上“风口”的新生事物,洗碗机、蒸烤一体机、集成灶无疑已成为华帝股份业绩45°画线的“锚点”,但问题都是体量太小,对收入总规模和股价起不到大的鼎力作用,资本市场也没有看到期待中的拐点。

综上,现在的华帝股份还在困局中,必须加把劲把新的成长曲线和路径画的更加清晰、明确,才有可能迎来自己的“觉醒年代”。

目前公司股价徘徊在6元/股左右,市盈率10倍出头,看似“性价比”很高,但未必就是真高,低估值陷阱也有可能存在。

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